Abusos en el Control de Empresas y Propuestas para Chile

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Una de las grandes ventajas del sistema de libre mercado y la apertura de los mercados de capitales es que permite a las compañías obtener dinero a partir de múltiples inversionistas, quienes contribuyen para el financiamiento de la actividad empresarial. Los inversores privados e institucionales están dispuestos a entregar su dinero a cambio de una porción en la propiedad en una corporación. En teoría, todos los accionistas reciben una parte de los beneficios de la empresa, que es proporcional a su propiedad. Sin embargo, éste no es siempre el caso; ¿qué sucede cuando los accionistas mayoritarios abusan de su posición de control a expensas de los accionistas más pequeños?

A partir de los estudios realizados por La Porta, López, Shleifer, y Vishny acerca de la relación entre el derecho y las finanzas entre 1997 y 1999, se han realizado diversas investigaciones para comprender cómo lidiar con el conflicto de interés existente entre controladores y accionistas minoritarios. En este trabajo se aborda este tema, comenzando con algunas nociones acerca del concepto de beneficios privados y las formas en que los accionistas controladores pueden abusar de su posición. A continuación, se presentan algunos de los factores y las instituciones usualmente relacionados con los beneficios privados del control, con el objetivo de sugerir – a partir de la evidencia existente en la literatura – algunas medidas para mitigar la existencia de este tipo de situaciones en Chile. Finalmente, se presenta una breve conclusión.

Beneficios Privados del Control

Para abordar este tema, se puede comenzar distinguiendo entre dos tipos de beneficios privados del control: las ganancias pecuniarias y no pecuniarias (Barclay y Holderness, 1989; Baums y Scott, 2003; Gilson, 2005). Habitualmente, tanto los accionistas minoritarios como los reguladores podrán identificar y perseguir sin mayores dificultades las primeras, en tanto las segundas suelen ser más difíciles de detectar. De hecho, los dos métodos de cálculo del monto de las ganancias privadas – como la diferencia de precio entre dos clases de acciones (Nenova, 2003) o la prima pagada por el control de bloques de acciones (Barclays y Holderness, 1989) – se refieren únicamente a las ganancias pecuniarias, como “el valor capitalizado de los recursos reales desviados hacia el accionista controlador a expensas de los accionistas minoritarios” (Gilson, 2005: 28). Ganancias no pecuniarias, por otro lado, están relacionadas con un beneficio psíquico, específico para el propietario. Esta clase de beneficio tiene relación con ganancias no monetarias, pero relevantes para el controlador. Entre ellas se cuentan la posibilidad de reunirse con autoridades políticas, influenciar decisiones gremiales o pertenecer a exclusivos clubes. Independientemente del tipo, debe considerarse que “los beneficios privados del control son intrínsecamente difíciles de medir” (Dyck y Zingales, 2004: 538).

La expropiación de los accionistas minoritarios, realizada por los controladores, es un ejemplo de beneficio pecuniario derivado del control. Una forma en que los accionistas mayoritarios pueden hacerlo es mediante la transferencia de los activos y los beneficios de las empresas para su propio beneficio. Este método se conoce como tunneling y ha sido ampliamente estudiado por La Porta y colegas (1998), Johnson y colegas (2000), Cheung y colegas (2006), y Bae y colegas (2002), entre otros. Johnson y colegas (2000) distinguen dos formas de expropiación: a través de transacciones de activos entre la empresa y un tercero de propiedad del dueño director, o por medio de transacciones financieras que discriminan a los minoritarios. Por su parte, Morellec y Wang (2004) presentan un modelo similar para explicar los beneficios privados de la desviación de flujos de caja en beneficio del accionista dominante.

Sin embargo, ser un accionista controlador no sólo trae aparejados beneficios privados. Se pueden reconocer al menos cuatro posibles costos privados derivados de esta posición: los riesgos de liquidez, los costos de no diversificación, los costos directos de monitoreo (Gilson, 2005), y la exposición al riesgo idiosincrásico de la compañía (Maug, 1998). Este último riesgo se refiere a la imposibilidad del controlador de diversificar el riesgo de la compañía y es una situación a la que accionistas mayoritarios se exponen al invertir una porción importante de su patrimonio en una sola empresa. Debido a lo anterior, los beneficios se convierten en incentivos necesarios para los inversionistas que buscan el control de una sociedad. Si además tenemos en cuenta la falta de regulación en algunos países podemos entender por qué Filatotchev y Mickiewicz (2001) sugieren que “la alta concentración de la propiedad en muchas economías desarrolladas y en desarrollo puede ser una respuesta de equilibrio a un bajo nivel de protección de los accionistas minoritarios” (Ibíd.: 4).

Mientras que los beneficios privados no son considerados un problema por sí mismos, su existencia puede distorsionar la manera en que operan los mercados. En particular, el desarrollo de los mercados de capitales puede verse afectado negativamente (La Porta et al., 1997) y la estructura de la propiedad en las empresas puede ser sub-óptima, ya que “los emprendedores serán más reacios a transar públicamente sus empresas” (Dyck y Zingales, 2004: 571).

Factores e Instituciones que Buscan Reducir los Beneficios Privados

En términos generales, es posible distinguir entre factores legales y extralegales relacionados con la disminución de los beneficios privados de control. Dyck y Zingales (2004) mencionan mejores estándares de contabilidad, una mejor protección jurídica de los accionistas minoritarios, una mejor aplicación de la ley y una alta tasa de cumplimiento tributario como factores legales; en tanto los mismos autores hacen referencia a la “más intensa competencia en el mercado de productos y un alto nivel de difusión de la prensa” (Ibíd.: 590) como ejemplos de factores extralegales.

Adicionalmente, es posible identificar iniciativas de autorregulación, así como regulaciones impuestas por las instituciones pertinentes, como la Comisión de Bolsa y Valores (SEC, por sus siglas en inglés) de Estados Unidos. En este caso, el rol de la agencia “es llevar a cabo la supervisión sobre los intercambios de valores, así como actuar directamente donde falla la supervisión por parte de las organizaciones auto-reguladoras” (Markham, 2002: 9). Este modelo no puede ser fácilmente replicado, ya que “la eficacia de la autorregulación en un mercado en particular depende de las circunstancias de ese mercado y sus características particulares” (Carson, 2011: 50).

Normas internacionales de contabilidad, tales como los International Accounting Standards (IAS) o International Financial Reporting Standards (IFRS), son ampliamente utilizadas por países de todo el mundo; sin embargo, su existencia per sé es insuficiente como mecanismo de defensa para los accionistas minoritarios en una región particular. Es necesario, como factor de protección complementario, establecer directrices, supervisar eficientemente y aplicar las regulaciones con el fin de identificar aquellas empresas que han manipulado su contabilidad. En particular, el papel de los auditores externos y las instituciones que supervisan el cumplimiento tributario es especialmente relevante (Dyck y Zingales, 2004).

Teniendo en cuenta la tradición de common law y altos estándares de gobierno corporativo en los Estados Unidos y el Reino Unido, los requisitos de información cruzada para empresas que cotizan en ambos mercados se pueden considerar como una forma de poner freno a los beneficios privados, en ausencia de organismos reguladores que sean eficientes a nivel local. Harris et al. (2004) reportan que este tipo de requisitos protegen a los accionistas minoritarios de las asimetrías de información, pero necesitan ser complementadas por mejores estándares de gobierno corporativo a nivel local.

El efecto de los medios de comunicación como un factor protector en la prevención del abuso de los accionistas controladores es particularmente interesante. Según lo establece Gilson (2005), los beneficios psíquicos – tales como la percepción pública del poder y la influencia política – pueden desempeñar un papel importante para los accionistas dominantes. Cuando los medios de comunicación exponen un abuso de esta posición, la imagen del accionista controlador puede quedar afectada negativamente, convirtiendo así las ganancias psíquicas en pérdidas psíquicas.

Un último factor que podría proteger a los accionistas minoritarios es la existencia de una investigación exhaustiva y la recepción por parte de los tribunales de casos en los que pueden existir beneficios privados. Johnson y colegas (2000) sugieren que los países con sistemas de common law – como el Reino Unido y Estados Unidos – tienen una mayor protección frente a casos de tunneling que aquellas regiones donde impera un sistema de derecho civil. En este sentido, las instituciones legales y encargadas de impartir justicia pueden desempeñar un papel importante para defender el derecho de los accionistas minoritarios.

Sugerencias para Chile

Chile es considerado como la séptima economía más libre en el mundo de acuerdo al ranking desarrollado por The Heritage Foundation (2015). Durante los años de la dictadura militar encabeza por Augusto Pinochet (1973-1990) se llevaron a cabo reformas basadas sobre las ideas de la Escuela de Chicago y en particular de economistas como Milton Friedman, las que promovieron el establecimiento de una economía neoliberal y de libre mercado, con menor intervención gubernamental. Lo anterior constituyó un gran impulso para el desarrollo de las empresas privadas en el país. Desde el año 2010, Chile es miembro de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE), siendo considerado por muchos como la nación más desarrollada de América Latina.

El sistema legal del país, como muchos otros en Latinoamérica, continúa la tradición de Europa continental, con base en el derecho civil desarrollado por académicos y legisladores (La Porta et al., 1997). El poder legislativo es una función específica de los miembros del Parlamento, y suele verse afectado por los ciclos políticos. El nivel de protección jurídica de los accionistas minoritarios es bajo y muchas empresas han sido fundadas por familias, cuyos heredaros controlan aún gran parte de la propiedad. Tal como establecen Núñez y Pardow (2008): “además de los accionistas controladores, los accionistas restantes tienden a ser tanto inversores institucionales o un abundante número de inversores individuales sin sofisticación, que representan una participación más o menos dispersa de la propiedad” (Ibíd.: 22). Las empresas suelen utilizar las acciones de clase dual para dividir los flujos de efectivo y el control, y hay un bajo riesgo de adquisiciones agresivas por parte de otros inversionistas. En este sentido, la experiencia chilena es similar a lo que estudiaron Ehrhardt y Nowak (2003) para las empresas alemanas, ya que en ambos casos se identifican medidas por parte de los accionistas familiares para retener el control de las compañías y así poder generar beneficios privados.

En términos de las normas de gobierno corporativo, la mayor parte de la regulación sigue el modelo de la ley de Estados Unidos en el que las empresas son obligadas a cumplir a cabalidad con las regulaciones establecidas. El modelo obligatorio de los Estados Unidos se refleja en las leyes 18.045 (Ley del Mercado de Valores) y 18.046 (Ley de Sociedades Anónimas), ambas aprobadas en 1981, “incorporando nuevos mecanismos para la protección de los derechos de los accionistas minoritarios” (García, 2014: 6). Recientemente, las normas en materia de gobierno corporativo, como las NCG 385 y NCG 386 emitidas por la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS) – institución equivalente a la SEC en Estados Unidos – tienen la intención de adoptar un modelo similar al británico de “cumplir o explicar”. Bajo este modelo, las compañías no están obligadas a cumplir plenamente con todas las recomendaciones incluidas en la normativa, pero deben ser capaces de explicar claramente el motivo por el cual no lo hacen e indicar las prácticas que las reemplazan.

Chile, en su calidad de país miembro, está sujeto a los principios OCDE de Gobiernos Corporativos que establecen que “el marco de gobierno corporativo debe garantizar un trato equitativo de todos los accionistas, incluidos los minoritarios y los extranjeros. Todos los accionistas deben tener la oportunidad de obtener una reparación efectiva por la violación de sus derechos” (OCDE, 2004: 20). Sin embargo, “la mayoría de los estudiosos subrayan que la propiedad concentrada de los mercados de capitales chilenos ha dado lugar a un desarrollo débil de las principales técnicas de accountability por parte de las empresas” (Nuñez y Pardow, 2008: 5). En otras palabras, Chile se enfrenta a grandes retos en la mejora de los estándares de gobierno corporativo y, en particular, en la protección de los accionistas minoritarios contra los beneficios privados del control.

Sobre la base de la literatura y la estructura legal-administrativa del país, se pueden sugerir cuatro medidas para abordar la situación actual de los beneficios privados del control en Chile.

En primer lugar, fortalecer el rol de las instituciones fiscalizadoras – la SVS y el SII (Servicio de Impuestos Internos) – en la persecución de los accionistas que han abusado de su poder como controladores. Durante los últimos años ambas instituciones han sido criticadas por su ineficiente fiscalización y débil aplicación de multas tras los casos de escándalos corporativos (The Guardian, 2015). En este sentido, una idea interesante es transformar estas entidades, actualmente dependientes del Ministerio de Hacienda, en organismos autónomos, con mayor presupuesto, y atribuciones más amplias. Este cambio transformaría a estos reguladores en instituciones similares a la SEC o la FSA del Reino Unido. Como consecuencia de ello, de acuerdo con Dyck y Zingales (2004), una mejor fiscalización sobre el pago de impuestos y cumplimiento de normas legales se traducirá en una reducción de los beneficios privados.

El gobierno chileno es actualmente el accionista controlador de algunas empresas importantes, principalmente en los sectores de servicios y transporte. Esto puede desalentar la potencial creación de leyes contra los beneficios privados de control, ya que el estado estaría actuando en contra de sus propios intereses, de forma similar a lo descrito por Kahan y Rock (2010). Por ello, y con el fin de evitar conflictos de interés, en segundo lugar se sugiere que el gobierno chileno invierta en la toma de control total de estas empresas, o venda los bloques de acciones que le permitan controlarlas y permanezca como accionista minoritario. De esta forma, los intereses del Estado se encontrarán alineados con los de los accionistas minoritarios.

De acuerdo a información entregada por la Bolsa de Valores de Nueva York, a principios de 2015, once empresas chilenas se cotizaban a través de American Depositary Receipts (ADRs) en Estados Unidos. De este modo, una tercera forma de reducir los beneficios privados es animando a más empresas para listarse en países que cuentan con instituciones reguladoras más poderosas (Doige et al., 2009). Tal como se mencionaba anteriormente, esto actuaría como un desincentivo contra las prácticas abusivas, además de facilitar a las empresas el acceso a más recursos financieros para la expansión de sus operaciones, junto con la adopción de mejores estándares de gobierno corporativo.

Por último, unos pocos grandes grupos económicos son propietarios de los periódicos y medios de comunicación más difundidos en el país (BBC News, 2015). En este sentido, una buena iniciativa podría ser la promoción de medios de prensa económica independientes en Chile, premiando a aquellos periodistas que investiguen e informen acerca de accionistas que estén obteniendo beneficios privados derivados de su posición de controladores. Un periodismo proactivo y autónomo puede ayudar a disuadir los beneficios privados a través de la amenaza de reputación negativa para quienes abusan de su posición dominante, según lo sugerido por Zingales (2000).

La promoción de más iniciativas de autorregulación es también un camino posible, entendiendo que éstas “no son un sustituto de un regulador fuerte (pero) pueden complementar los recursos del regulador para mejorar la regulación” (Carson, 2011: 51). Sin embargo, antes de la autorregulación, algunas de estas reformas deben ser implementadas para frenar la extracción de valor a través del control de los accionistas mayoritarios en Chile.

Conclusión

La generación de beneficios privados derivados del control de empresas puede ser un problema para el desarrollo de los mercados. Existen diversas fórmulas a través de las cuales los accionistas controladores pueden obtener beneficios – pecuniarios o no pecuniarios – a expensas de los minoritarios. Diversos investigadores han intentado identificar los factores e instituciones que contribuyen a evitar este tipo de abusos. En este artículo se realizó una revisión de los principales elementos presentes en la literatura especializada, contribuyendo con algunas sugerencias para el caso particular de Chile, en función de su situación actual.

En concreto, cuatro sugerencias se presentaron para el caso chileno: mayor autonomía de los organismos reguladores, incentivos para aumentar el número de empresas listadas en países con mejor regulación, una política de Estado para establecer el total control o participación como accionista minoritario en empresas, e incentivos para el desarrollo de un mayor número de medios independientes de prensa económica.

Tal como se presenta en este ensayo, poner freno a los beneficios privados del control de empresas puede ser complejo, ya que múltiples factores e instituciones deben ser considerados conjuntamente. No es claro que alguna de estas intervenciones – por sí sola – pueda impedir eficazmente estos abusos; sin embargo, cuando se combinan y complementan con iniciativas de autorregulación, estos factores logran ser una contribución para elevar los estándares de gobierno corporativo, beneficiando con ello a la gran mayoría de los actores del mercado.

Referencias

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ÍNDICE

Presentación

Agradecimientos

Capítulo I – Arte, Música y Teatro

  1. Matices Grises: Pieza para Piano Solo
    Marcos Stuardo
  2. “Teatro Aplicado” y Convivencia Escolar
    Juan Francisco Palma
  3. Teatro Chileno y Política: de Macro y Micropolíticas hacia un “Giro Ciudadano”
    Camila González

Capítulo II – Ciudad y Políticas Públicas

  1. Agroindustria Chilena Sustentable: Un Largo Camino que Recién Comienza
    Ximena Schmidt
  2. Comportamiento Peatonal en Espacios de Circulación Tren-Andén
    Sebastián Seriani
  3. Determinantes de la distancia de viaje a la escuela en Santiago de Chile
    Christian Blanco
  4. Drogas Ilícitas: ¿Un Problema de Justicia Criminal o de Política Social?
    Gonzalo Mardones
  5. Riesgos y Desastres en Chile: Las Causas de Fondo de la Vulnerabilidad
    Vicente Sandoval
  6. Movilidad Social en Chile desde una mirada Multidimensional
    Marjorie Baquedano
  7. Vivienda Social como Ciudad: Elementos Ausentes en Chile
    José Manuel Ahumada

Capítulo III – Derecho

  1. Abusos en el Control de Empresas y Propuestas para Chile
    Manuel Ibáñez
  2. El Centro de Principales Intereses del Deudor en el Derecho Concursal Chileno
    Carlos Ellenberg

Capítulo IV – Educación

  1. Docentes y Evaluación: Una Aproximación a las Experiencias Docentes en Torno a la Evaluación en Dos Contextos Educacionales
    Paulina Rojas
  2. Hacia un giro en las reformas educativas para una calidad equitativa
    Pablo Torres y Rodrigo Torres

Capítulo V – Física

  1. La Físca de Partículas en Chile
    Giovanna Cottin

Capítulo VI – Identidad y Cultura

  1. Memoria Colectiva y Patrimonio a través del Lenguaje Rapa Nui
    Catalina Herrera
  2. Mapuche-Warriache e Identidad Étnica Organizacional: Una Mirada Teórica
    Dana Brablec

Capítulo VII – Psicologia y Salud Mental

  1. Cooperación Interdisciplinaria en el Estudio de los Desórdenes Psiquiátricos en Chile: Una Deuda Pendiente
    Pablo López-Silva
  2. Estrategias Colaborativas para subvertir el estigma de vivir con VIH/SIDA
    Angélica Cabezas
  3. Reflexiones sobre el Duelo y el Trauma en la Matriz Social Chilena
    Ignacia Moreno
  4. Salud mental e infancia en Chile: desde la oferta pública a la invisibilización de la infancia actual
    Sebastián Rojas

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